ยุคสมัยของ M&A : ดร. นิเวศน์ เหมวชิรวรากร


แนวคิดด้านการลงทุน

โดย ดร. นิเวศน์ เหมวชิรวรากร
22 พฤศจิกายน 2564    |    1,772 Views

เมื่อวันศุกร์ที่ 19 พฤศจิกายน 2564 ที่ผ่านมามีการประกาศจากบริษัทเทเลนอร์ของประเทศนอร์เวย์ซึ่งเป็นเจ้าของบริษัทดีแทคในตลาดหุ้นไทยว่ากำลังคุยกับกลุ่มซีพีซึ่งเป็นเจ้าของบริษัททรูที่ทำธุรกิจให้บริการโทรศัพท์มือถือว่าจะร่วมกัน “รวมกิจการ” โทรศัพท์มือถือของทั้งสองบริษัทในประเทศไทย โดยที่คนใช้บริการของดีแทคนั้นอยู่ที่ประมาณ 19.3 ล้านเลขหมาย ส่วนของทรูอยู่ที่ 32 ล้านเลขหมาย นั่นจะทำให้ “บริษัทใหม่” มีสมาชิกถึง 51.3 ล้านเลขหมาย ซึ่งมากกว่าอันดับหนึ่งที่ครองตลาดมานาน คือ AIS ที่ 43.7 ล้านเลขหมาย
ดังนั้น ถ้าดีลนี้สำเร็จ เกมการแข่งขันในตลาดโทรศัพท์มือถือจะเปลี่ยนแปลงไปอย่างสิ้นเชิง บริษัทดีแทคและทรูซึ่งมีผลประกอบการไม่ดีนักมายาวนานซึ่งทำให้หุ้นไม่ไปไหนอาจจะเปลี่ยนแปลงไปมากก็ได้ เหตุผลก็เพราะว่าเมื่อ 2 บริษัทรวมกัน ก็จะสามารถลดต้นทุนและเพิ่มประสิทธิภาพในการให้บริการได้มหาศาล


“กระแส” ของการรวมกิจการหรือที่เรียกว่าทำ “Mergers and Acquisitions” หรือที่เรียกสั้น ๆ ว่า M&A ในประเทศไทยนั้น ผมคิดว่ากำลังพุ่งขึ้นอย่างไม่หยุดยั้งในช่วงเร็ว ๆ นี้ เหตุผลสำคัญมาจากเรื่องใหญ่ ๆ ที่มาประจบกัน 2-3 เรื่อง ข้อแรกก็คือ การที่เศรษฐกิจไทยโดยรวมก้าวเข้าสู่ภาวะ “เติบโตต่ำ” ธุรกิจโดยเฉพาะขนาดใหญ่ไม่สามารถเติบโตจากภายในได้เร็วพอ ดังนั้น วิธีการที่จะโตได้อย่างรวดเร็วก็คือการโตโดยการซื้อหรือควบรวมกิจการ ข้อที่สองก็คือ เรื่องของการเสียเปรียบในเชิงการแข่งขันในด้านของต้นทุนเนื่องจาก “ขนาด” ที่เล็กเกินไป หรือที่เรียกว่าไม่มี “Economies of Scale” และเนื่องจากตลาดก็ไม่ขยายตัว ดังนั้น ถ้าสู้ต่อไปก็ไม่สามารถเพิ่มขนาดหรือจำนวนของลูกค้าได้ ข้อที่สามก็คือ บริษัทอาจจะเห็น “Synergy” หรือการเสริมกันของธุรกิจเดิมกับธุรกิจที่จะเข้ามารวมซึ่งจะทำให้กิจการมีกำไรมากขึ้น แต่ข้อสุดท้ายที่ผมคิดว่าเป็นตัวที่ “จุดชนวน” ให้เกิดการทำ M&A กันมากมายก็คือภาวะสภาพคล่องทางการเงินในระบบเศรษฐกิจที่มีมากอย่างเหลือล้นและมีอัตราดอกเบี้ยที่ต่ำมาก ซึ่งส่งผลให้คนที่จะทำ M&A สามารถกู้เงินมาใช้ได้อย่างมหาศาลและคุ้มที่จะทำ


ลองนึกย้อนหลังไปไม่นานก็จะพบว่ามีดีลขนาดใหญ่เกิดขึ้นจำนวนมากไล่ตั้งแต่การรวมกิจการของธนาคารทหารไทยกับธนชาติซึ่งทำให้เกิดแบ้งค์ที่มีขนาดใหญ่ใกล้เคียงกับกลุ่มธนาคารขนาดใหญ่ 5 อันดับแรก นี่ก็เป็นเรื่องจำเป็น เพราะดูเหมือนว่าทิศทางของธุรกิจแบ้งค์ในอนาคตที่จะอยู่ได้ก็คือต้องเป็นแบ้งค์ใหญ่หรือไม่ก็เป็นแบ้งค์เล็กที่มีจุดเด่นเฉพาะของตนเอง แบ้งค์ “ขนาดกลาง” อาจจะอยู่ไม่ได้


ต่อมาก็เป็นการเข้าไปเทคโอเวอร์ หรือเข้าไปเป็นผู้ถือหุ้นใหญ่ในหุ้นกลุ่มโทรคมนาคม INTUCH ของบริษัท GULF ที่เป็นบริษัทด้านพลังงานซึ่งไม่ได้มีอะไรเกี่ยวข้องกันเลย และดังนั้น ผมคิดว่าเป็นการพยายาม “โต” โดยการซื้อกิจการขนาดใหญ่ โดยเฉพาะอย่างยิ่งทางด้านของผลประกอบการที่ INTUCH มีกำไรดีมากและราคาหุ้นก็ไม่แพง ค่า PE ไม่เกิน 20 เท่าและมีการจ่ายปันผลงดงามประมาณ 4-5% ต่อปี ซื้อเสร็จแล้วก็สามารถทำให้กำไรของบริษัท GULF โตได้แบบก้าวกระโดด รักษาสถานะที่เป็น “หุ้นโตเร็ว” ที่ทำให้มูลค่าหุ้นเพิ่มขึ้นมหาศาลในช่วงหลายปีที่ผ่านมาและเคยมีค่า PE ถึงระดับ 100 เท่าก่อนซื้อ ซึ่งนี่ก็เป็นกลยุทธ์การเทคโอเวอร์แบบ “คลาสสิก” ที่เกิดขึ้นมานานรวมถึงในตลาดหุ้นไทยก่อนวิกฤติปี 2540 นั่นก็คือ “ใช้หุ้น PE สูงไปเทคโอเวอร์หุ้น PE ต่ำ” ซึ่งผลที่คาดหวังก็คือ มูลค่าหุ้นที่เพิ่มขึ้นจะมากกว่าเงินที่เอาไปซื้อกิจการ ตัวอย่างเช่น ถ้าเม็ดเงินที่ใช้เทคหุ้นเท่ากับ 10,000 ล้านบาทโดยที่บริษัทที่ถูกเทคมีค่า PE 10 เท่า บริษัทที่เทคมีค่า PE 50 เท่า และถ้าเทคแล้วค่า PE ของบริษัทที่เทคไม่ได้เปลี่ยนแปลง มูลค่าหุ้นก็จะเพิ่มขึ้น 5 เท่าหรือ 50,000 ล้านบาท เป็นต้น


ดีล M&A ขนาดมโหฬารอีกดีลหนึ่งก็คือการเทคโอเวอร์กิจการห้างซุปเปอร์สโตร์เทสโก-โลตัส ของกลุ่มซีพี นี่ก็เป็นการพยายามเติบโตจากภายนอกใน “ธุรกิจเดิม” คือการค้าปลีกในสินค้าจำเป็นที่ใช้ในชีวิตประจำวันของคนทั้งประเทศ ดีลนี้อาจจะมีเหตุผลทางด้านของ “Synergy” ในระดับหนึ่งและก็เป็นการ “เติมเต็ม” ความโดดเด่นในระดับความเป็น “Dominant” หรือความโดดเด่นที่จะไม่มีใครสามารถท้าทายได้อีกต่อไปในธุรกิจค้าปลีกอาหารและสินค้าจำเป็นในชีวิตประจำวัน


การเทคโอเวอร์กิจการระดับกลางและเล็กในตลาดหุ้นไทยที่น่าสนใจเองนั้น ก็เกิดขึ้นไม่น้อยและผมคิดว่าในอนาคตอันไม่ไกลต่อจากนี้ก็น่าจะมีมากขึ้นด้วย ตัวอย่างก็คือหุ้นของ SF ซึ่งทำห้างแบบคอมมิวนิตี้มอลและรวมถึงห้างเมก้าบางนาซึ่งถูกเทคโอเวอร์โดยกลุ่มเซ็นทรัล นี่เป็นการเทคโอเวอร์ “คู่แข่งเล็กที่แข็งแกร่ง” ซึ่งอาจจะกลายเป็นอุปสรรคในการขยายตัวของตน เช่นเดียวกับการที่จะมา “เติมเต็ม” ความเป็น Dominant ในธุรกิจทางด้านการทำช็อปปิงมอลของกลุ่มเซ็นทรัล โดยที่ประเด็นทางด้านอื่นเช่น เรื่องของ Synergy หรือการลดต้นทุนคงไม่มี สิ่งที่ได้อาจจะเป็นเรื่องของความเชี่ยวชาญที่เซ็นทรัลอาจจะยังขาดอยู่เช่นการบริหารจัดการห้างระดับชุมชนและการได้หุ้นส่วนที่โดดเด่นเช่น อิเกีย เข้ามาร่วมอยู่ในกลุ่มด้วย


การเทคโอเวอร์บิทคับของกลุ่ม SCBX ก็ดูเหมือนจะเป็นการเทคโอเวอร์ “คู่แข่งเล็กที่แข็งแกร่ง” ที่วันหนึ่งอาจจะมาท้าทายธุรกิจเดิมก็คือการธนาคารของตนได้ และนี่ดูเหมือนจะเป็นเทรนด์ที่จะมาตามเทรนด์ระดับโลกที่กิจการขนาดใหญ่และมีเงินมากที่จะเข้ามาเทคโอเวอร์กิจการสตาร์ทอัพทั้งหลายที่อาจจะมา Disrupt ธุรกิจเก่าขนาดใหญ่ในหลาย ๆ อุตสาหกรรม


สำหรับผมแล้ว M&A เป็นกิจกรรมที่เราจะต้องจับตามองมากขึ้นเรื่อย ๆ และสิ่งที่ผมสนใจมากยิ่งกว่าก็คือ หุ้นที่จะเป็น “Takeover Target” หรือ “หุ้นที่จะถูกเทคโอเวอร์” เหตุผลก็เพราะว่าในเรื่องการทำ M&A นั้น หุ้นของบริษัทที่ถูกเทคมักจะปรับตัวขึ้นไปมาก อย่างน้อยก็ 20-30% ขึ้นไป ในขณะที่บริษัทที่ไปเทคคนอื่นนั้น ราคามักจะไม่ขึ้นไปเท่าไรโดยเฉพาะในหุ้นที่ไม่ใช่หุ้นเก็งกำไรที่เจ้าของหรือผู้บริหารพร้อมที่จะสนับสนุนหรือโปรโมตหุ้นของตนเองอยู่แล้ว ว่าที่จริง ในหลาย ๆ ครั้ง และโดยเฉพาะอย่างยิ่งเมื่อเวลาผ่านไป ราคาหุ้นของบริษัทที่ไปเทคบริษัทอื่นนั้นกลับตกต่ำลงด้วยซ้ำเพราะราคาที่จ่ายไปอาจจะไม่คุ้มค่ากับสิ่งที่ได้มา


การวิเคราะห์หรือมองหาหุ้นที่จะเป็นเป้าหมายถูกเทคโอเวอร์หรือทำ M&A นั้น ในอดีตที่ยังไม่มีประเด็นของธุรกิจสตาร์ทอัพแบบปัจจุบันก็คือการหาบริษัทที่มีราคาถูกมาก ๆ เมื่อเทียบกับพื้นฐานของกิจการ นี่ก็คล้าย ๆ กับหลักการของ “VI” สิ่งที่แตกต่างก็คือ กรณีของการเทคโอเวอร์นั้น คนเทคมองเห็นว่าราคาที่ถูกมาก ๆ เนื่องจากคนไม่สนใจที่จะลงทุนซื้อหุ้นนั้น เป็นเพราะมีปัจจัยบางอย่างที่ขัดขวางหรือเป็นอุปสรรคที่ทำให้บริษัทไม่สามารถปลดปล่อยศักยภาพที่ควรจะเป็น แต่อุปสรรคเหล่านั้นสามารถแก้ไขได้ถ้าตนเองเข้าไปควบคุมและบริหารบริษัท ตัวอย่างเช่น อุปสรรคก็คือผู้บริหารที่ขาดวิสัยทัศน์ ฉ้อฉล ไร้ประสิทธิภาพและไม่สนใจสร้างมูลค่าเพิ่มให้กับบริษัท เป็นต้น ในกรณีแบบนี้ หุ้นตัวนั้นก็อาจจะเป็น Takeover Target ที่อาจจะถูกเทคได้ถ้าบริษัทไม่ได้มีผู้ถือหุ้นใหญ่ที่อาจจะขัดขวางการเทคโอเวอร์ ซึ่งนี่ก็เป็นอีกหนึ่งเงื่อนไขที่สำคัญ ว่าที่จริง สำหรับหุ้นที่ผู้ถือหุ้นใหญ่หรือกลุ่มครอบครัวผู้ถือหุ้นใหญ่ถือหุ้นรวมกันเกิน 40-50% ขึ้นไป การเทคโอเวอร์โดยไม่สมัครใจก็แทบเป็นไปไม่ได้อยู่แล้ว


ในยุคแห่งธุรกิจสตาร์ทอัพปัจจุบันนั้น แน่นอนว่าการเป็นเป้าหมายที่จะถูกเทคนั้น ก็ควรเป็นอีกหนึ่งเรื่องราวที่นักลงทุนควรจะต้องสนใจ แต่ประเด็นก็คือ เราจะต้องมองหาให้ได้ว่าบริษัทและ/หรือธุรกิจของบริษัทจะเป็นที่ต้องการของบริษัทใหญ่ ๆ มากน้อยแค่ไหน สิ่งสำคัญก็คือ จะต้องเป็นบริษัทที่ “โดดเด่น” ในเรื่องอะไรบางอย่างและสินค้านั้นกำลังได้รับการยอมรับและเป็นที่นิยมและมีโอกาสที่จะโตไปได้อย่างรวดเร็วถ้ามีทรัพยากรพอที่จะขยายมัน ซึ่งการมองสิ่งนั้นให้ออกโดยปกติต้องการคนที่มีความเข้าใจเป็นอย่างสูง


การเป็น Takeover Target หรือเราวิเคราะห์แล้วพบว่าหุ้นมีโอกาสจะเข้าสู่การทำ M&A ที่จะทำให้หุ้นวิ่งหรือมีมูลค่าสูงขึ้นนั้น ก็ไม่ได้หมายความว่าจะเกิดการรวมกิจการเกิดขึ้นอย่างแน่นอนหรือมีโอกาสสูง เพราะสิ่งนี้ที่จะเกิดขึ้นต้องการองค์ประกอบและปัจจัยหลาย ๆ อย่างที่ต้องเกิดขึ้นพร้อมกันซึ่งไม่ใช่เรื่องง่าย ดังนั้น เวลาลงทุน เราจึงต้องคิดว่าหุ้นตัวนั้นมันคุ้มค่าด้วยตัวของมันเองอยู่แล้ว แต่ถ้าเกิดมีการเทคโอเวอร์จริงก็ถือว่ามันเป็น “โบนัส” ที่งดงามในการลงทุนกับหุ้นที่มีโอกาสเป็นเป้าหมายของการทำ M&A ไม่ว่าจะทำแบบไหน

ดร. นิเวศน์ เหมวชิรวรากร

นักลงทุนแบบเน้นคุณค่า Value Investor (VI) 


ดูบทความทั้งหมด

กำจัดความเครียด ในการลงทุน

ภาววิทย์  กลิ่นประทุม

แนวคิดด้านการลงทุน

30 พฤศจิกายน 2564
537 Views

วิกฤติตลาดหุ้นและการฟื้นตัว

ดร. นิเวศน์ เหมวชิรวรากร

แนวคิดด้านการลงทุน

29 พฤศจิกายน 2564
1,219 Views

Growth ของหุ้นไทย ในปี 65

อธิป กีรติพิชญ์

แนวคิดด้านการลงทุน

28 พฤศจิกายน 2564
2,006 Views